Connect with us

היערכות לתנודות חריגות בשוק המט”ח

משברי מטבע – לסגור את שערי האורווה לפני שהסוסים יברחו
בעלי עסקים שעוסקים ביבוא ויצוא מספיק שנים כבר יודעים איך נראה משבר מטבע, ואיזה השפעה קשה יכולה
להיות לו על תזרים המזומנים. רק לאחרונה בארץ, משבר ה”קורונה” (הפיחות החד של השקל במרץ 2020
והתיסוף שלו לאחר מכן) ומשבר שוק ההון והריבית )מינואר 2021 ,בו בכל יום שיש ירידות חדות בשוק ההון יש
פיחות מקביל של השקל מול הדולר והאירו – שהביא את שער הדולר/שקל מרמה של 10.3 לרמה של 3.6)
בעיה הזו היא לא רק ישראלית, אלא יכולה לקרות גם במקומות אחרים בעולם )כדוגמת משבר הליש”ט בבריטניה
בספטמבר 2022 – בו הוא נע בעוצמה של כ-%9 למעלה ולמטה מול הדולר בשל משבר פוליטי-כלכלי של
הממשלה השמרנית שניסתה להציג תכנית כלכלית חדשה.)
האם אנחנו על סף של משבר של שער השקל? ה אזהרות ראשי הבנקים (27 ינואר) על התגברות משי כת
פיקדונות דולריים, לצד פיחות חד של השקל מול הדולר בשבוע האחרון של ינואר )%3 בפחות משני ימי מסחר(
– מציבים אפשרות שאנחנו על סף של הדרדרות פיננסית. כמו כל משבר, לא ניתן לדעת בדיוק אם או מתי הוא
יקרה, וגם כאשר ק ורה – באיזו עוצמה ולכמה זמן. לכאורה, משבר שיחליש את השקל אמור לפגוע ביבואנים,
אך לסייע ליצואנים. בעצם, כפי שכל בעל עסק יודע, תנודתיות חריפה בשערי המטבע לא מועילה לאף אחד –
ויכולה לגרום לשער לנוע מעלה ומטה בפרק זמן קצר.
באופן כללי, למשברי מטבע המלווים בתנו דתיות גבוהה בשערי החליפין יכולה להיות השפעה קשה על הסקטור
העסקי. תנודתיות במטבע יכולה לגרור הפסדים על עסקאות במט”ח )של יבואנים ויצואנים(, לגרום לקיפאון
ושיתוק של הפעילות העסקית ולמנוע מעסקים את היכולת לתכנן את פעילותם בעתיד )תוך עצירה של עסקאות
חדשות והשקעות).


לא קשר לסיבת המשבר, בדרך כלל למשברי מטבע מספר מאפיינים דומים וקבועים:
• פיחות חד של המטבע מול מטבעות מובילים (כגון הדולר או האירו);
• תנודתיות גבוהה בשווקי ההון )ירידות חדות( ובשוק הריבית )עליות חדות בטווח הקצר(;
• קיפאון של פעילות פיננסית, שלפעמים מלווה במשבר נזילות;
• אין חוף מבטחים – מוצרים פיננסים שנתפסים כיציבים או שמספקים ביטוח נהיים מאד יקרים;
משברי מטבע הם רק לעיתים משברים צפויים, אך לעיתים קרובות הם פתאומיים ואלימים. הם יכולים לנבוע
מסיבות מקומיות )משברים ביטחוניים או פוליטיים, בעיה כלכלית מקומית( או גלובאלי ות )משברים כלכליים
עולמיים, משברים גאו-פוליטיים או אפילו משברי בריאות(.
בשורה התחתונה, קשה לחזות מתי משברים כאלה יתרחשו, ואיך השווקים יגיבו אליהם. כל עסק יכול להגיע
אליו מוכן ולצלוח אותו בה צלחה – ללא הפסד כספי, תוך שמירה על היציבות העסקית.

אנטומיה של משבר – איך הוא נראה
נשווה כאן בקצרה ארבע סוגים של משברים, שהתרחשו לאחרונה, וחלקם עדיין מלווים אותנו:
• משבר כלל-עולמי בלתי צפוי – משבר ה”קורונה”;
• משבר מקומי שנובע ממדיניות ממשלתית – בריטניה ו”התכנית הכלכלית החדשה”
• משבר פוליטי-כלכלי מתמשך – המקרה של הונגריה וטורקיה
• משבר ביטחוני בעל השפעה עולמית – הפלישה הרוסית לאוקראינה.

מקרה א’: “היום בו נגמרו הדולרים” – משבר ה”קורונה” והשקל
משבר ה”קורונה” היה משבר כלל עולמי, שהפגיעה שלו הייתה רוחבית ועמוקה. כד אי להזכיר, כי בתחילתו אי-
הודאות הייתה רבה, לצד פרסום של תחזיות אפוקליפטיות לגבי עתיד הכלכלה )והאנושות כולה(. גם לאחר שיא
המשבר )פברואר -מרץ 2020 ,)לא היה ברור כמה עמוק תהיה הפגיעה, לא היה ברור כמה זמן תימשך הפגיעה
ולא היה ברור באיזה אזור גאוגרפי תהיה הפגיעה הבאה )סין, אירופה, צפון אמריקה וכו'(.
לפני המשבר, סביבת שער החליפין בישראל אופיינה ע”י מגמה עקבית וממושכת של התחזקות השקל מול סל
המטבעות. המכה שחטף השקל בתחילת המגפה הייתה הרבה יותר חריפה מאשר היה ניתן לצפות. לכאורה,
לישראל היו נתוני פתיחה טובים כדי לעבור את המשבר בצורה טובה יותר מאשר כלכלות מפותחות אחרות,
ובראשן העובדה שהכלכלה הישראלית תלויה פחות בצריכה פרטית.
להלן שערי החליפין בתקופה שלפני ובמהלך שיא משבר ה”קורונה” )המחצית השנייה של 2019 ,ותחילת 2020:

דולר-שקל

אירו-שקל

אירו-דולר

ניתן להבחין, כי התנודה הגדולה מקורה בשקל – שכן התנודה שהפגין מול הדולר והאירו גדולה משמעותית מזו
של שער החליפין אירו/דולר. לעומת זאת, התנודה בשער האירו/דולר חיזקה את הדולר )שהינו “חוף מבטחים”
למשקיעי העולם( בפרוץ המשבר, וחיזקה את האירו עם התקדמות המשבר.
כפי הנראה, היציאה המאסיבית של דולרים מהשוק הישראלי )שגרמה לבנק ישראל להתערב באופן חריג פעמיים
תוך הזרמה מאסיבית של דולרים למערכת הבנקאית בארץ( קשורה להתפתחויות בשוק ההון. כפי הנראה,
התנודה החדה בשער החליפין נתמכה ע”י חיסול של השקעות של בנקים זרים בשוק ההון הישראלי – המרתם
לדולר והעברתם לחו”ל. עד היום, מכונה ה-17 מרץ 2020 כ”יום שבו נגמרו הדולרים”, שבו גם מי שרצה לבצע
המרת מטבע או עסקת גידור לא היה יכול לבצע עסקאות אלה מול הבנקים – עד להתערבות בנק ישראל שייצבה
את השווקים.


זהו גרף המצביע על הקשר ההופכי המובהק שבין שער הדולר/שקל למדדי המניות בשיאו של המשבר.

גרף זה מראה שהתמורות בשער החליפין ההופכי )שקל/דולר – המסומן בקו הלבן( חופפות, פחות או יותר, את
השינויים בשווקי המניות )ת”א 125 – הקו הצהוב, P500&S – הקו הכתום(. בהתאם, כאשר חלה התייצבות
של השווקים ואף התאוששות, השקל שב להתחזק.
במהלך שיא המשבר נותרה פאניקה בשוק בישראל, בה חברות היו מוכנות לרכוש דולרים “בכל מחיר”. חברות
ששמרו על קור רוח נמנעו מהפסדים מהיו יכולים להיגרם מפעילות שנעשית תחת לחץ האירועים בשוק.

מקרה ב’: ממשלת בריטניה מציגה תכנית כלכלית חדשה, והשמיים נופלים )וגם הממשלה(
גם לפעולות של ממשלות יש יכולת לגרור משברי מטבע. הבעיה הזו לא רק תחומה למדינות עולם-שלישי אלא
גם יכולה לקרות בכלכלות המתקדמות ביותר. דוגמה מצוינת לכך התרחשה בשנה האחרונה בבריטניה.
בספטמבר 2022 ,ממשלה שמרנית חדשה בבריטניה תחת ראשת-הממשלה ליז טראס הציגה לפרל מנט תכנית
כלכלית מרחיקת לכת – ובראשה רפורמה רחבה במדיניות המס ובמדיניות ההוצאה הממשלתית. הקמת
ממשלתה של טראס באה על רקע קשיים כלכליים מתמשכים של הכלכלה הבריטית לאחר ה”ברקזיט”, ולוותה
בפיחות של כ-%15 של הליש”ט מול הדולר בחצי השנה שלפני כן, עוד תקופת כהונתו של קודמה לראשות
הממשלה – בוריס ג’ונסון.
הצגת התכנית הכלכלית )ה”מיני-תקציב”( של ממשלת טראס גרמה לזעזוע פתאומי. הפחד של השווקים מעליה
בגירעון הממשלתי, לצד האינפלציה הגבוהה שכבר שררה בבריטניה, גרם למפולת קיצונית בשער הליש”ט
ובשווקי ההון, תוך עליה של הריבית הגלומה בבריטניה ושל תשואות אגרות החוב הממשלתיות.


דולר- ליש”ט

שיא המשבר הגיע ב-25 ספטמבר, בו שער הדולר/ליש”ט נגע ב-04.1 לרגע אחד במהלך המסחר. לטראס לא
נותרה ברירה אלא לסגת מתוכניתה. הממשלה הבריטית פעלה להרגעת המשקיעים, לצד התערבות של הבנק
המרכזי הבריטי, ולסוף גם התפטרות של טראס עצמה, החזירו את שער החליפין לנקודה שהוא היה בה טרום
המשבר.
משבר זה מלמד, כי גם להצהרה על שינוי במדיניות )ללא יישום בפועל( יכולת לייצר משבר חריף.


מקרה ג’: כשהמדינה מניחה יד כבדה על הכלכלה – הונגריה וטורקיה
לא כל משבר חייב להיות פתאומי. ישנם משברים שניתן לראות אותם מתקרבים מרחוק , ניתן גם להעריך לאן
הם הולכים, ועדיין הם משפיעים לרעה על שערי החליפין לאורך זמן.
המקרים של הונגריה וטורקיה הם כאלה. בשני המקרים האלה, התערבות ממשלתית מוגברת בכלכלה יוצרת
משבר מתמשך – בריחה איטית של משקיעים זרים, עליה באי-הודאות הכלכלית לאורך זמן, תנודתיות בשווקי
ההון והשווקים הפיננסיים, האטה בפעילות הכלכלית, פעולות נמהרות של הממשלה שיוצרות “מיני משברים”.
לדוגמה, הכלכלה ההונגרית סובלת משבריריות מאז עלייתו של ויקטור אורבן לשלטון )2010 ,)שריכז בידיו
סמכויות כלכליות נרחבות. מאז עלייתו לשלטון, פוחת הפלורין מול האירו בכ-%50( על אף שהמתאם בינו לבין
האירו אמור היה לגדול עקב הימצאותה של הונגריה באיחוד האירופי(. בתוך כך, הונגריה חוותה משבר מטבע
בספטמבר -אוקטובר 2022 שנבע מהחמרה של המצב הכלכלי במדינה, אינפלציה גבוהה )שהושפעה מהעלייה
במחירי האנרגיה( תוך שמירה מלאכותית על שיעורי ריבית נמוכים. הקש ששבר את גב הגמל היה חיכוך בין
ממשלת הונגריה לאיחוד האירופי שהקפיא תוכניות כלכליות משותפות ביניהן. הפלורין פוחת כ-%9 באופן חד,
כאשר השקעות זרות “ברחו” מהונגריה. “תכנית חירום” כלכלית של ממשלת אורבן שלוותה בהתערבות מאסיבית
של הבנק המרכזי ההונגרי ייצבה את שער המטבע . זאת, עד המשבר הבא שכולם יודעים שזה רק עניין של זמן
עד שיגיע.
אירו-פלורין הונגר

המצב בטורקיה קיצוני אף יותר, לאחר כשני עשורים של שלטון של ארדואן, שהפך לריכוזי מאד מאז שנת 2016 ,
הכלכלה הטורקית חוותה משבר חסר תקדים. על גב הקשיים האובייקטיביים של הכלכלה הטורקית )אינפלציה
גבוהה, אבטלה, יצירת בועת אשראי ומשבר אשראי, גרעון ממשלתי גבוה וכו'(, חלה החמרה גדולה שמצב
הכלכלי מאז שנת 2018 .השליטה של הממשלה בבנק המרכזי שמרה על ריביות נמוכות באופן מכוון, לצד
השתוללות אינפלציונית והגדלת הגרעון הממשלתי.


דולר- לירה טורקית

המשבר גרר פיחות של הלירה הטורקית מול הדולר של מעל %400 מאז שנת 2018 .גם בתוכו, היה “מיני-
משבר” באוג’-דצמ’ 2021 ,בה הלירה פוחתה בכ-%78 מול הדולר. ה”מיני משבר” נגרם בגלל תכנית ממשלתית,
תוך כפייתה על הבנק המרכזי, להוריד ריבית על אף האינפלציה המשתוללת, כדי לתמוך בצמיחה. הציבור
הטורקי והמשקיעים הזרים הצביעו ברגליים, ובחרו להמיר את הלירה הטורקית באופן מאסיבי למטבעות אחרים.
רק ייצוב שוק הריבית, לצד השמת מגבלות על פעילות מט”ח הצליחו לייצב את השער בטווח הקצר, אך לא פתרו
את הבעיה והלירה המשיכה להיות מופחתת גם לאחר מכן. משבר זה תפס יצואנים ויבואנים ישראלים לא מוכנים.
היצואנים סבלו מאד מפיחות הלירה, ואילו היבואנים התקשו לקבע מחירים מול ספקים בלירה טורקית, שכן אלה
דרשו לקבל תשלום בדולר או באירו )תוך העלאות מחיר(. חברות ישראליות שהשקיעו בטורקיה )כגון כאלה שבנו
שם מפעלים ורכשו ע סקים( ראו חלק רב מהשקעותיהם יורדים לטמיון.


מקרה ד ‘: מה קורה שלא ניתן להעביר כסף – רוסיה פולשת לאוקראינה
הפלישה הרוסית לאוקראינה )פברואר 2022 )אמנם לא הייתה פתאומית לחלוטין, ונחזתה באופן פומבי ע”י
הממשל האמריקני מספר ימים לפני שהחלה, אך ההשפעה שלה על השווקים הייתה כאילו באה כהפתעה גמורה.
הפלישה לוותה בפיחות חד מאד )%91 )של הרובל מול הדולר. זאת, על אף שבתחילת הלחימה עדיין לא הוטלו
סנקציות כלכליות חמורות ממשיות על רוסיה מצד המערב. רוסיה עדיין יכלה לייצא סחורות לעולם, לסלוק
ולהעביר רובל לכל מקום בעול ולגייס אשראי בשווקים בינלאומיים. עם זאת, שרר פחד שהסנקציות המערביות
כלפי רוסיה יוחרפו באופן משמעותי – כולל חשש שרוסיה תנות ק ממערכת הסליקה הבינלאומי – ה-swift .
במקביל, בנקים במערב )ובישראל( חששו לסחור מול רוסיה ישירות ואפקטיבית הקפיאו את שוק המטבע הרוסי
העולם. כלומר, לא ניתן היה להחזיק את הרובל הרוסי בבנקים מערביים, לא ניתן היה להעביר לרוסיה ומרוסיה
את מטבע הרובל, ונגזר מכך לא ניתן היה להמיר אותו למטבעות מערביים.

דולר- רובל

מבחינה מעשית, התנודה הזו שיתקה את סחר החוץ מול רוסיה. לדוגמה, יצואנים ישראלים “נתקעו” עם רובלים
בחו”ל, ללא אפשרות להחזיר אותם לישראל או להמיר אותם לדולרים. וכך, אפילו שהלקוחות הרוסים עדיין ביקשו
לקנות סחורה ישראלית, וגם לא הייתה להם בעיה לשלם עבורה, לא ניתן היה לקיים סחר חוץ סדור מול רוסיה.
התייצבות הרובל שחלה במהלך מרץ 2022 הייתה לרוב מלאכותית. הבנק המרכזי הרוסי ייצב את המטבע
להלכה, אולם לא הצליח לפתור את סוגיית הנזילות הבינלאומית של הרובל. כך התפתח סביב הרובל “שוק
שחור” וכן כל מיני “מעקפים” של סליקה בינלאומית )בעיקר דרך סין( שמאפשרים לרוסיה להמשיך ולרכוש
סחורות ושירותים מחו”ל. ההשפעה לא רק הורגשה ברוסיה, אלא גרמה לתנודתיות גבוהה מאד למטבעות של
מדינות הגובלות ברוסיה או אוקראינה )כדוגמת הזלוטי הפולני, הפלורין ההונגרי והאירו(. גם מולם חוו יצואנים
ויבואנים ישראלים קשיים בהתמודדות מול שינויי שער המטבע במהלך סוף פברואר ותחילת מרץ 2020.

מה המשותף והשונה לכל האירועים האלה?

מהם הלקחים העיקריים שניתן להפיק ממצב זה?

1 .לקח א’: מסוכן להתבסס על תחזיות של אנליסטים.
לרוב, אנליסטים חוזים ש”מה שהיה – הוא שיהיה”. לדוגמה, המהלכים של שערי החליפין בצל משבר
הקורונה עמדו בניגוד לתחזיות מרבית האנליסטים. ניתן לראות זאת בבירור בריכוז התחזיות שליקט
ופרסם שירות “בלומברג”, כפי שהיו בפברואר 2020 ,בהם השינוי בשער הדולר/שקל “פוספס”. לפי
מיטב ניסיוננו, האנליסטים לרוב מתקשים לחזות שינויים חדים בשערי החליפין.

כפי שניתן להיווכח מטבלה זו )שנלקחה זמן קצר לפני פרוץ המשבר( השינוי הקיצוני האחרון אפילו לא
נכנס במסגרת שינויי הקיצון החזויים של האנליסטים השונים

2. לקח ב’ : גם אירועים לא-סבירים מתממשים.
התנודה שתיארנו כאן חרגו ממתחם הסבירות. כלומר, ההסתברות הסטטיסטית להתרחשות משבר כזה
)כדוגמת משבר ה”קורונה”( בעוצמה כזו בפרק זמן קצר כל כך, בהינתן פרמטרים של השוק שהיו ידועים
בשבועות האחרונים שלפני פריצתו )שערים, סטיות תקן, ריביות וכדומה( היא נמוכה מ-%5( על פי
ההגדרה היבשה, התרחש “אירוע קיצון”(. אף על פי כן, התנודה החזקה קרתה.

3 .לקח ג’: ניהול סיכונים נכון ועקבי יכול לטפל לתת מענה לשינוי חד בשערי המטבע גם במצבי קיצון.
תמיד לאחר תנודה חזקה קיימת אי-ודאות רבה בשוק. לא ברור כמה זמן ימשך משבר זה ומה תהיה
עוצמתו המלאה. ברור שכל עוד הוא נמשך תימשך גם התנודתיות המוגברת של שווקי המטבע. במצב
עניינים זה, על חברות לפעול בזהירות בעת ביצוע פעולות גידור. עם זאת, חברות אשר כבר מיישמות
תכנית ניהול סיכונים סדורה יכולות לנצל את ההזדמנויות שהמשבר הזה מעניק להן – ובראשן גידור
בשערים אטרקטיביים וכן יכולת לממש עסקאות גידור קיימות ברווח.

ניהול סיכונים שיטתי בצל משבר

ניהול מוצלח של משבר מטבע תלוי בקיום של מדיניות ניהול מטבע סדורה. התכנית לא רק קשורה למתי
להמיר מטבע, אלא גם איך להגן עליו לאורך זמן ע”י גידור .
שאלות יסוד
אנחנו ב”okoora “מצליחים לראות באופן מובהק שחברות אשר נכנסו למשבר עם תכנית ניהול מטבע סדורה
צולחים או עם מעט זעזועים יחסית. התכנית תלויה ביכולת להגן על שערי המטבע. תכני הגידור באה לענות על
השאלות הבאות:
א. מהי מטרת הגידור: האם להגן על שער תקציב, האם להגן על “שער אדום” )שער שמעבר לו העסק אינו
יכול לתפקד(. עבור מרבית העסקים מדובר על הגנה על שער תקציב שנקבע כבסיס התכנוני לעתיד
הקרוב.
ב. מהו היקף הגידור הרצוי: נועד להגדיר “גבולות גזרה” באשר לגידור מינימאלי ומקסימלי ביחס לתזרים
החזוי של החברה.
ג. מהו אופק הגידור הרצוי: לרוב תלוי באופק התכנון של החברה. עבור מרבית העסקים מדובר על מסגרת
של כשנה.
כמה לגדר – כלים לבחירת שיעור הגידור הרצוי
בהינתן שחברה יודעת מה מטרת הגידור, אזי השאלה המרכזית הבאה היא כמה לגדר. בניגוד למה שהיה
אפשר לצפות, גידור של %100 מהחשיפה לסיכון הוא במרבית המקרים מיותר, ואף עלול לגרום לחברה המגדרת
נזקים עסקיים. דבר זה בולט במיוחד בתקופות משבר בהן תחזית התזרים של החברה הופכת לפחות ודאית.
מצד שני, גידור חסר יגרור חוסר אפקטיביות של פעולת הגידור כולה. הטווח שביניהם הוא רחב מאד, ומקשה
על חברות להגיע להחלטה נקודתית על אחוז מסוים – באופן שיפחית את הסיכון אך גם יעמוד בקנה אחד עם
מטרות הפעילות העסקית.
צריך לזכור שההחלטה על שיעור הגידור היא החלטת הגידור החשובה ביותר אותה מקבלת חברה. להחלטה
הזו תהיה השפעה מרחיקת לכת על תוצאות פעולות הגידור – ולאורך זמן כנראה יותר מאשר באילו כלים
פיננסיים לבחור ועל איזה שערים להגן. בסופו של דבר, עומדות בפני חברה הניצבת מול סיכון פיננסי ארבע
אלטרנטיבות אסטרטגיות שונות בעת הבחירה גישה לגידור: לגדר את החשיפה באופן מלא, לגדר באופן חלקי,
לגדר באופן סלקטיבי )חשיפות מסוימות ולא אחרות( או לא לגדר כלל. לרוב, ההחלטה לגבי בחירה באחת
מהאלטרנטיבות תבוצענה על סמך השיקולים הבאים:

על סמך הניסיון שלנו, רוב החברות יבחרו באופציית הגידור החלקי. זאת, בגלל שגידור מלא ה”נועל” את מחיר
הנכס המסוכן )כגון “נעילת” שער חליפין( מונע מהחברה להשיג גמישות אל מול מתחרותיה. לדוגמה, יבואן
שגידר את מלוא החשיפה שלו לשער חליפין בעסקאות פורוורד המקבעות את שער החליפין, אינו מסוגל לתת
הנחות ללקוחותיו במידה והשקל מתחזק. מתוך הנחה שמתחריו יתנו הנחות ללקוחות, הוא מסתכן באיבוד נתח
שוק ובפגיעה ביכולת התחרותית שלו.
ולכן, כשחברה מחליטה שחשוב לה לגדר – היא צריכה בסופו של דבר להחליט לגבי שיעור הגידור בהתבסס על
כמה שאלות שהיא צריכה לשאול את עצמה:

מהטבלה אפשר ללמוד, דבר שהוא מובן מאליו. ככל שהחברה רגישה יותר לסיכון – בין אם היא פועלת בענף
בעל תחרותיות גבוהה, אם המרווחים שלה נמוכים ואם מתחרותיה גם מגדרים – עליה לגדר יותר. לעומת זאת,
חברה שמסוגלת לספוג ביתר קלות את השפעות הסיכון – בין אם היא פועלת בענף בעל תחרותיות נמוכה או
אם מרווחיה גבוהים – עליה לגדר בשיעור נמוך יותר.

בחירת טווח אחוזי הגידור – גבולות גזרה והפתרון ה”חצי-חצי”
ההחלטה של חברה לגבי מהו אחוז הגידור הרצוי היא יותר אמנות מאשר מדע מדויק. על סמך ניסיוננו ניתן לומר
כי מרבית החברות מגדרות שיעור הנע בטווח ממוצע של כ-%25 ל-%75 מהחשיפה השנתית שלהן.
הטווח הזה הוא לא שרירותי, אלא נובע מכמה סיבות:


• בדרך כלל קיים מעט היגיון בגידור של שיעור מאד נמוך מהחשיפה – שכן אין לכך תרומה אפקטיבית
ממשית להליך ניהול הסיכונים בחברה. לדוגמה, גידור של %20 ומטה משיעור החשיפה באופן שוטף
לא באמת יכול לתרום להקטנה משמעותית של הסיכון מנכס הבסיס.
• מצד שני, גידור של מעבר ל-%100( hedging-over ,)שקול לספקולציה, שכן הוא כבר חורג מצרכי
הגידור של החברה ויוצר לה סיכון פיננסי )במקום להפחיתו(.


בתוך הטווח הזה, ניתן למצוא את שיעורי הגידור של מרבית החברת. מחקרים אמפיריים מצביעים כי חברות
נוטות לגדר %50 מהחשיפה שלהם כאשר הן ניצבות מול תנאי אי-ודאות. יתכן, כי שיעור זה נובע מתפיסה של
“חצי-חצי”, בהעדר כללים ברורים שיקבעו את שיעור הגידור האופטימלי. המחקרים מראים שה שיטה הזו מביאה
לתוצאות סבירות לאורך זמן עבור חברות רבות.
סוג נוסף של פתרונות נפוצים, ופתרון מומלץ ע”י ” okoora ,”הוא שימוש במערכי גידור דינאמיים. כלומר,
שלחברה ניתן חופש פעולה באופן שוטף לנוע בין שיעור גידור מינימלי מסוים לבין שיעור גידור מקסימלי מסוים
)נניח בטווח של %70%-40 ,)בהתאם להתפתחויות השוק. כלל האצבע כאן הוא שככל ששער השוק “אטרקטיבי”
ביחס לשער התקציב של החברה, כך שיעור הג ידור צריך להיות יותר גבוה בתוך הטווח – וההפך במצב בו הוא
אינו אטרקטיבי. מעבר לזה, חברות נוהגות לגדר בשיעור גבוהה יותר חשיפות שמועד התממשותם קרוב יותר
)מכיוון שהן ודאיות יותר(.
לאורך השנים, פותחו גם מספר מודלים אנליטיים שממליצים על שיעורי גידור אופטימליים ע בור כל נכס בסיס.
בדרך כלל, המודלים האלה נשענים על תצפיות שוק של תשואות של מטבעות ועסקאות עתידיות ושל סטיות
תקן. אבל, צריך להיזהר מהמודלים האלה. לרוב, הם אדישים למצבה העסקי הייחודי של כל חברה.

גבולות גזרה בעת ניהול משבר

גבולות גזרה בעת ניהול משבר
בפרספקטיבה של ניהול סיכונים תחת משבר, הרי ש”גבולות הגזרה” שאנו מתווים בשלב זה הם קריטיים –
וחייבים להביא בחשבון התמודדות כפולה:
א. שינוי גדול בתזרים המזומנים של העסק ביחס לתחזיות קודמות.
ב. שינוי קיצוני ומהיר של שער החליפין – דבר שמצריך הקפדה יתרה על “גבולות הגזרה”.
בסופו של יום, חושב להדגיש שההחלטה על שיעור הגידור חייבת להתחשב במצבה העסקי הייחודי של החברה
ואופי פעילותה אל מול הנוף התחרותי – בעתות שגרה ובעתות משבר. זוהי החלטה קריטית, ולרוב, לאורך זמן,
היא בעלת בהשפעה גבוהה יותר על אפקטיביות הגידור מאשר שאלות טכניות אחרות )כגון מכשירי הגידור
ושערי ההגנה(. הכלים שאותם מיפינו בקצרה יכולים לסייע בקביעת טווח “הגיוני” של שיעורי הגידור הרצויים
לחברה. כאמור, חברות שנכנסו לתקופת המשבר האחרונה עם תכנית סדורה של הגדרת שיעורי גידור סבלו
מנזק מופחת – בדגש על אלה שניגשו למשבר עם מודל ניהול דינאמי של החשיפה לשינויי המטבע.


כמה טיפים חשובים לניהול סיכון המטבע בעת משבר:


• חשוב לגבש תכנית גידור סדורה שתאפשר לחברה ליזום פעילות בזמן המשבר במקום להיגרר אחריו.
כך חברות שומרות על שליטה במהלך האירועים. חברות שנכנסו למשבר עם תכנית גידור סדורה
מצליחות לצמצם את חשיפתן לסיכון ואף להפיק תועלת מהזדמנויות שוק שנוצרות עקב התנודות של
שערי החליפין.
• תכנית הגידור חייב לענות על השאלות הבאות:
o מטרת הגידור – לרוב הגנה על שער תקציב;
o שיעור הגידור – חשוב להגדיר גבולות גזרה של שיעורי גידור מינימליים ומקסימליים;
o אופק הגידור – צריך לפוף את האופק התכנוני של החברה.
• בחירה במודל גידור דינאמי תאפשר לחברה להתנהל במהירות וביעילות בזמן תנודה קיצונית של שער
חליפין. הצמדות למודל זה הוכחה את עצמה כיעילה במיוחד.
• חובה להיות עם אצבע על הדופק ולהתאים תכנית הגידור באופן שוטף בהתאם לשינויים בתחזית תזרים
המוזנים של החברה. במהלך שיאו של המשבר, הי ו חברות שע ד כנו את תחזיותיהן אף פעם בכל יום –
כדי להתאים את תכנית הגידור לצרכיהן.
• סוף כל משבר להיגמר. חשוב לתכנית הגידור תיתן מענה לתקופת המעבר מסוף המשבר לחזרה לשגרה.
• תמיד אפשר להתייעץ וכן לעצור ולחשוב. תכנית הגידור מתווה עקרונות חשובים אך חברות יכולות גם
לסטות מהן אם הן מרגישות שזה נדרש לאור שינויים בשוק.
• לא להיבהל ולא להיחפז לבצע פעולות בתנאי שוק קיצוניים. הצמדות לתכנית אמורה מחד גיסא להפחית
את אי-הודאות מולה ניצבת החברה, ומאידך גיסא לאפשר לה לבצע פעולות בתזמון טוב – ולא בשיא
של תנודה קיצונית בשערי החליפין.

נספח א’: דוגמה לניהול מוצלח – תכנית גידור דינאמית במהלך משבר ה”קורונה “


שיאו של משבר ה”קורונה” טלטל את שער החליפין של השקל. שער הדולר/שקל עלה מאזור ה-40.3-30.3 למעל
80.3 בפרק זמן קצר. לאחר השיא, חזר שער החליפין לרמת ההתחלה. עפ”י ניסיוננו, חברות אשר נכנסו למשבר
כשהן מיישמות מדיניות גידור מטבע סדורה הצליחו לצלוח אותו בהצלחה, ואף ברווח. יישום של מדיניות גידור
דינאמית הועיל ליצואנים וליבואנים במהלך התקופה.


מהי מדיניות גידור דינאמית?


מדיניות גידור דינאמית מסייעת לחברות לגדר ע”י יצירה של תכנית סדורה הקובעת שיעורי גידור רצויים לעתיד,
בכל מצב שוק. המדיניות מבוססת על ארבע עקרונות, והתוצר שלה הוא טבלה של שיעורי גידור רצויים לרכל
רמה של שער חליפין ולכל אופק של חשיפה מטבעית.
להלן העקרונות של המודל הדינאמי:

איך זה נראה בפועל?
דוגמה לשיעורי גידור דינאמיים של חברות לפני הכניסה למשבר )שער חליפין דולר/שקל של כ-30.3 :

כך, יבואנים ויצואנים אמורים היו להיכנס למשבר כאשר האופק הקרוב )עד 3 חודשים( כבר מגודר ברובו.
מה היה קורה בזמן המשבר? ניתן לחלק את המשבר המטבעי בעקבות ה”קורונה” לשני שלבים:

שלב א’: השקל מפוחת מול הדולר במעל %11 עד אמצע מרץ 2020.
• שלב ב’: השקל מתחזק מול הדולר , בקצב איטי יותר מאשר התרחש בו הפיחות.

על אף המשבר, קיום של תכנית גידור סדורה מאפשרת גם ליבואנים וגם ליצואנים להמשיך את עסקיהם כרגיל:

אף הניתוח הקצר לעיל, הכל יכול לקרות. הדרך הנכונה להתמודד עם אי הודאות היא לגבש תכנית פעולה אל
מול תרחישי השוק האפשריים. מודל זה הוא דוגמה מעשית לתכנית סדורה להתמודדות מול תנודה בלתי צפוי
של שער החליפין. דוגמה זו מוכיחה כי הצמדות למודל היא קריטית. זאת, כאשר על סמך ניסיוננו מי שדבק
בתכנית הצליח לעמוד באתגר המשבר .
ניהול סיכונים, Okoora ABCM

כל המידע המוצג בדף זה, בין אם בצורת מאמרים, קטעי וידאו, פרסומים, טוקבקים או מדיה דיגיטלית/אלקטרונית אחרת, לרבות קישורים לאתרים חיצוניים, הינו מידע כללי בלבד. המידע המפורסם בדף זה אינו מהווה ייעוץ משפטי, מס, חשבונאי או המלצה, הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות הערך ו/או נכסים פיננסים ו/או מוצרים פנסיוניים מכל סוג, ואין בו בכדי להוות תחליף לייעוץ כדין המתחשב בנתונים ובצרכים הייחודיים של כל אדם ו/או מקרה ו/או עסקה וכיוצ"ב. הכותבים ו/או מי מטעם ו/או כל גוף הקשור, במישרין או בעקיפין, לכותבים אינו מתחייב כי המידע הינו מדויק, אמין ושלם או שהדעות או הניתוחים הכלולים בו מייצגים את דעתם של הכותבים. כל העושה שימוש במידע הנ"ל עושה זאת על דעתו ועל אחריותו הבלעדית. הכותבים ו/או כל גוף אחר הקשור לכותבים, במישירין או בעקיפין, לא יישאו בכל אחריות לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה מהיסמכות או שימוש במידע, בדעות או בניתוחים האמורים.

שלח
הירשם לניוזלטר שלנו
הירשם לניזולטר
אני מסכים להצטרף לרשימה
שלח